一、风险AIC全面风险管理体系的实践和探索

    （一）AIC情况简介

      AIC是指金融资产投资管理公司，其与传统的AMC存在着明显的区别。AIC是商业银行特有的牌照，该牌照使得其能够从事股权业务，从而打破了只能从事传统信贷业务的局限。AIC与传统私募股权存在一定区别，其入股资金需要偿还标的资产的一些债务。

      虽然注册制改革带动了直接融资的发展，但是私募股权生存仍十分艰难。

      据统计，如果私募股权单独投资于某个企业，那么其损失概率为42%左右。所以，基金必须进行组合式管理来实现收益跟损失的平滑。风险可以从类型上进行分类，也可以从投资流程上进行分类。私募股权的风险管理体系搭建的方法是一个值得思考的问题。虽然私募股权面临着赛道选择、募资困难等问题，但是其整个风险管理体系应该有相应的脉络来处理这些问题。这就是商业银行中所常用的：全面风险管理。

    （二）全面风险管理的基本概念

      全面风险管理是美国COSO委员会下属的发起人委员会首先提出的概念。全面风险管理本质的理念是实现价值创造和战略实现。

    （三）AIC的全面风险管理

      AIC要进行全面风险管理，就应当按照全面风险管理体系的框架，确定相应的战略定位。AIC作为特殊的私募股权投资机构，其资金使用有一定约束，即其必须用于债务的压降。市场化债转股本质上是一种逆周期调节工具，既要短期降低企业杠杆率、降低流动性风险，防止发生系统性金融风险；又要立足长期改进公司治理，助推完善现代企业制度，提高企业效率。

      AIC最核心定位就是降低杠杆率。中国有着很大的降杠杆和维系金融系统稳定的压力。中国很多低效率的企业，其杠杆率很高，给整体金融系统稳定带来很大的压力。

      传统行业客户对市场化债转股的内生需求仍然强烈。部分传统行业企业财务杠杆水平高、融资利率高，但资产收益率很低。

      AIC另一个重要的战略作用就是服务新经济。2020年5月，党中央提出打通生产、分配、流通各个环节，逐步形成以国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的新发展格局。在中美贸易战背景下，中国部分受限的、轻资产行业的企业资产负债率较低，传统的债务融资难以满足其需要，这时股权融资能够更好的服务这类企业。所以，AIC在服务于传统经济的同时也能够很好的服务于新经济。

      AIC的全面风险管理框架需要结合其服务供给侧结构性改革和服务新经济两个战略定位，立足于其作为债转股实施机构、集团一级子公司、独立法人主体的定位，服务于战略目标、经营目标、合规目标、报告目标。

      风险治理架构的关键是治理，而治理的核心就是规则。有效的风险治理架构、专业的人才队伍是实现全面风险管理目标的组织保证。

      AIC实现全面风险管理，要建立起基于行业研究的风险偏好、限额指标体系。根据不同风险类型，指标可以大致分为十类：总量和结构指标、资本管理与经济效益指标、价值投资指标、估值指标、信用风险指标、集中度风险指标、操作风险及声誉风险指标、流动性风险指标、市场风险指标，并表风险指标。

      AIC进行行业选择时，可以通过行业研究得到相应的结果，进而将其落脚到相应的指标上。AIC可以通过更长的周期来进行行业的选择，然后把选择的结果通过指标的形式传导至风险管理的约束中。

      AIC在进行全面风险管理时，要实现进募投管退全流程风险管理。“进”就是要统筹考虑“客户选择、募资方案、退出方案”三个方面的因素，“三位一体”严把项目入口关。“募”要求对投资者合格性、杠杆水平、期限匹配、募资操作、防范内幕交易等做出规定。“投”是要求严格执行国家政策导向和公司风险偏好，识别造假和欺诈行为；强化投资标的治理结构、治理能力、核心竞争力、战略发展能力以及成长性分析。“管”要求建立工作台账，按季撰写存续期管理报告、盯市舆情监测报告；以资产增减值为核心，开展全口径资产质量分类，对风险隐患或苗头项目开展大户会诊。企业在快速变化时期，其整体运营、发展战略等会随着环境的变化而不断调整。只有不断对其赋能，才能够使得企业保持生命力，而这也是私募股权的精髓所在。“退”是要求建立退出方案动态评估机制，促进资产保值增值和安全退出。

      AIC应针对其面临的风险类型，合理评估其风险水平，实现专业风险管理。这里要求AIC对信用风险、市场风险、操作风险、法律风险等主要风险类型实现全面化的管理。

    （四）AIC的全面风险管理实践

      在风险管理过程中，公司要立足公司经营战略开展风险管理，要跳出风险看风险。

      全面风险管理要跳出私募股权机构本身，坚守金融本质，实现宏观中观微观联动。

      全面风险管理治理体系能否有效制衡、制度能否落地，关键在于风险文化。

      来源：2020（第十六届）中国金融风险经理年度总论坛-22：投资银行业务、股权投资与风险管理《风险AIC全面风险管理体系的实践和探索》演讲文稿整理

二、市场化债转股的股权估值管理

    （一）准确认识市场化债转股

      股和债的偿还次序、预期收益、承担风险存在差异。从股权和债权的基本的概念上来讲，因为债权的受偿次序优于股权，所以同一企业股权的风险相对债权是高的。

      市场化债转股本质上是一种逆周期调节工具，既要立足短期降低企业杠杆率、降低企业流动性风险，防止发生系统性金融风险，又要立足长期改进公司治理、助推完善现代企业制度、提高企业效率。

      1、债转股的理论依据

      根据经济学基础理论MM定理（莫迪利亚尼-米勒定理），如果市场信息是完全对称的，则企业的资本结构（即杠杆率，等于债权融资规模与股权融资规模的比例）与公司的市场价值无关。

      2、债转股是企业的内生需求

      2007年金融危机后，我国社会融资总量和GDP的比率越来越大，一定程度上说明我国金融效率有所降低。有些企业财务杠杆水平高、融资利率高，但资产收益率（ROA）很低，说明企业高负债扩张资产后资产运营效率很低甚至影响对负债的偿还，这时企业高杠杆经营就使违约风险上升。从社会基本分工角度看，金融业的价值在于通过跨期、跨区域资金配置，提高社会资源的配置效率；如果过度融资导致企业面临高杠杆、低效率问题，那么既浪费社会资源，又可能产生系统性的金融风险。高杠杆企业对市场化债转股具有内生需求，将金融机构部分债权转换为股权，可降低企业杠杆率和短期偿债压力，为企业逐步提高资产运营效率、实现改革脱困赢得宝贵时间。

      3、债权银行的激励相容

      首先，市场化债转股为商业银行深入了解企业提供了新的方式。其次，市场化债转股有利于商业银行应对直接融资的竞争。最后，市场化债转股为商业银行开展股权投资提供了的契机。

      4、债转股业务模式

      债转股的业务模式可以分为以下四类：一是发股还债；二是投股还债；三是收债转股；四是以股抵债。

      5、债转股风控关键点

      债转股风控关键点主要包括以下方面： 一是做实业务、财务、法律尽调，正常了解企业的现状和价值；二是有的放矢细化方案，明确持股后价值增值路径，同时部分转股部分留债，通过留债强化对企业原股东的约束；三是审慎资产评估，入股标的物有所值；四是整合各方资源，助推企业改革脱困，实现股权投资的增值；五是按条款履行股权权力，做好持股管理。

    （二）估值实践和探索

      按照股权投资业务流程，在不同场景，估值工作的关注点存在差别。估值可以分为投前（立项、尽调）估值、投中（审批）估值、投后（投后管理和退出）估值三类。

      1、投前阶段的资产评估和投资方案设计

      投前阶段，估值的目的是投资标的价值发现、辅助投资方案设计。在投前阶段，目前的估值主要是依靠外部的资产评估师，他们按照资产评估准则提供标的企业的股东价值；银行主要将资产评估用于入股比例的核算。

      除了资产评估，估值还要支持投资方案设计。股权投资的项目方案，包含业务预期，并通过情景假设来分析不同场景下的估值结果。

      2、投中阶段的估值

      投中估值是风险视角的资产价值评估。重点在于，通过敏感性指标、情景分析、压力测试以及市场化退出的流动性和成本，审慎进行价值评定估算。

      3、投后阶段的估值

      在投后阶段，持股机构面临入账的客观需要，因此投后的估值集中体现在财务估值。财务估值是财务会计视角的账面资产价值评估，主要基于会计准则，对账面资产进行价值评定估算。

      来源：《风险管理》2020年第3期《市场化债转股的股权估值管理》演讲文稿整理