从2005年开始，中国的债券市场发展迅速，尤其是2011年和2012年，结构化产品得到长足发展，融资品种非常丰富。融资量方面，中国的信用债也是全球第三大体量。所以整体上中国的债券市场发展是很迅猛的。

一、外部评级的国内与国外比较

       现在的评级，尤其是中资的评级机构，受到了市场很大的诟病。主要包括以下几点：第一，信用级别过高；第二，区分度不好；第三，评级质量难以检验。现在评级的集中度确实很高，其中既有评级机构自身的问题，比如市场、技术体系不完善、人员评级经验不足等问题，但也有其他环节的因素共同导致今天的结果吧，这也已经是市场基本达成共识的一个看法。

       国内评级和国际评级有没有可比较性？大部分金融机构的内评都是以国际评级来作为外部评级的一个引用，为什么不用国内的？这是我这两年思考的一个问题，它们有什么不同？

       第一，中资发债企业的门槛较高。中国对于资本市场的发债企业资质要求较高，从发型主体来看，国有企业占比较大。同时，民企中也基本属于行业中的龙头或者较好的企业才发债。所以从发行端企业的资质来说，总体较好。

       第二，评级的生态逻辑不同。国际上从大类上分，非金融类企业评级主要分为工商企业评级和与政府相关企业的评级，或者业务跟政府的性质属性相关的企业评级。大部分受评企业的企业性质都是私营所有制的。但是中国受评主体大部分是国有企业，中国经济所有制的二元结构，就使得境内评级过程中一个比较重要的考虑因素是企业性质。从股东支持的角度来看，不同所有制的企业，来自股东的支持力度确实是有很大差异的。

       第三，评级着力点有所差异。从国际的评级体系来看，量化的财务比例占了较大部分，即国际上主要通过量化分析基本上能判断出企业的信用级别。但是境内评级仅看财报，往往与结果差异较大。这是因为：一是目前国内企业的财报规范性有待增强，比如康美事件就是一个很好的提醒；二是受评企业的外部支持性对最终级别的影响较大。

       第四，评级某些具体标准不同。比如钢铁行业，评级需要把所有受评企业的指标标准进行统一，但标准应该选取钢铁行业的全球数据还是国内钢铁企业的数据？这就是国际评级和国内评级最大的区别，目前我们还没有做到把全球的钢铁企业作为标准化的刻度，评级机构内部也在讨论区域评级和国际评级的问题。因为会存在一个实际问题：一旦用全球数据，如粗钢产量为例，全球最好的3A钢铁企业粗钢产量最高接近1亿吨，而中国平均则在4000万吨。那么如果采用国际标准中国就没有一家钢铁企业达到最优值，于是就把中资企业的这一指标定位4000~5000万吨。

       第五，主权评级的差异。国际上，穆迪、标普、惠誉给中国最高的评级是A+，而国内我们给自己的评级基本在AAA，这中间就差了四个子级。这就所谓的国家上限问题。

       还有一个普遍遭受质疑的点在于中资评级机构没有经过完整的经济周期。所有的外部评级机构一定是时期评级，因为企业所有的财报数据不可能做到时点数。其次从评级的应用来说，时点评级在应用端很难使用，因为时点数据变化太快，而评级的稳定性和连续性对于使用端来说还是很重要的。对于时期评级的境内外评级机构，其实都面临一个如何经得起经济波动带来的影响。从实际情况来看，像穆迪发布最高违约率爆发的时间也是经济下沉时期，几乎与经济周期同步的，即全球经济下行时，平均违约率都在上升，中国也是这样。

二、关于民企违约率高企的思考

       中国的民营企业在2018年受到很大的冲击，大多是民营企业中的规模较大、债务负担较重且集中兑付的这些企业。从违约的情况来看，几乎各个行业都有，其中去年的环保和畜牧业、医药行业。

       今年一直倡导资金宽松，助力民企，成立纾困基金等等，但实际中的实施也存在一些问题。比如某一个企业在短期的流动性上出现问题，政府给了3、4个亿的纾困基金，但是实际上纾困基金有很多限制性条件，企业几乎达不到使用条件，很难真正动用上这笔资金。因此，下一步如何真正把宽信用引导到企业生产经营比较正常、资产比较好的民企中去，真正发挥信贷资金在生产经营中的作用是关键。

三、如何正确使用外部评级

      首先外部评级机构的级别还是有一定区分度的。不同的信用等级还是有较强的区分度的。至于同一信用等级的企业怎么更好地去厘定信用的差异，这就需要从评级机构出具的评级报告中进行认真的研读，从资产构成情况、盈利情况、债务结构合理性等方面。此外，评级机构所出具任何评级行动，包括评级观察、展望的调整以及级别的上、下调级等，都值得投资者密切关注。另外，评级公司也进行评级报告的修改，以更好地做到信息的充分揭示

问：债券的外部评级从符号上、评级报告上看肯定是最直观的，但为什么我们还需要去关注其他方面的东西？是机制还是环境的原因？ 

       第一，评级符号是人民银行组织规定的，包括标普进入中国市场之后也声明它采用人民银行统一的评级符号。第二，市场反映出来的信用级别大多都是集中在AA，但这里面也有强弱之分的。

问：评级机构给出评级是时期评级，怎么理解每个评级下的违约率？

正常评级是基于年度数据的，现在已经做到季度数据更新。违约率的统计基本是在历史违约率的基础上对受评对象违约概率的测算。由于国内历史违约数据不够、违约样本不大的情况下，说实在的，对违约概率的测算更多的还是借鉴国际三大同一信用级别下违约概率的相关数据做参考。