金融开放进程中境外投资回顾与展望

陈东  时和资产管理有限公司董事长兼总裁、香港中国金融协会副主席

      我想讲一个自己最熟悉的话题，就是关于境外证券投资的10年回顾，因为我参与到中国境外证券投资也正好10年。

一、境外证券投资开始的标志

      首先讲一个定义，从一个国家来看，境外投资分成三类，第一类是证券投资，第二类是直接投资，即非证券投资，第三类是国家的外汇储备投资。我今天要讲的题目就是证券投资或者金融投资这一部分。股权投资，投资房地产，投资球队等直接投资不算在内，这一部分在商务部网站、国家统计局、国家外汇局会有所统计。

      刚刚讲了正好10年，是因为2007年是境外证券投资的元年，有两个标志性的事件，第一个是证监会颁布了《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》，也就是QDII，从当年的7月5日开始实施；第二个标志性事件就是四个QDII的发行（南方、华夏、嘉实、上投摩根），当时非常火，是全额认购，比如最后一个发行的上投摩根已经追加额度至300亿人民币，但是申购的资金是1200亿人民币。这两个事件标志着2007年是境外证券投资的元年。在这个过程中，政策不断放宽，2007年颁布《保险资金境外投资管理暂行办法》，紧接着在2012年发布细则，2014年沪港通，2015年基金互认，2016年深港通，一直到今年债券通。想必这些大家都耳熟能详，再谈一些小政策，比如QDLP、QDIE、IPO绿色通道等，我们做境外投资的比较熟悉，各地方政府颁布的关于境外投资的特殊政策，对境外投资产生了较大影响。

二、境外证券投资的主体和标的

      近十年，境外投资主体不断增多，起初只是基金公司、保险公司，后来信托、券商、私募基金也被纳入，再后来由于深港通、沪港通的放开，散户只要有50万的资产也能申请投资港股。境外投资的标也在不断丰富，包括港股、中概股、美股及其他发达国家市场的股票。债券方面，一开始只能投主权债，后来可以投高息债。此外，还有结构性产品、衍生产品、非标产品等。可以看到，中国这几年的很多发展都是线性增长的过程，但唯独境外投资是非线性的。因为其一开始出师不利，过程也非常曲折。除了刚刚讲的2007年四个QDII发行很火之外，2007年的港股直通车被无限推迟，2008年的次贷危机，全球境况不佳，港股一路下跌。所以，四个QDII后来遇到了很大的挫折，都大幅跌破其发行的面值，跌破单位净值，所以整个进程就放慢了。其中，只有华夏一只基金到今年8月份才浮出水面，回到1元的净值，可谓十分惨烈。2006年底到2007年初，规模在5500亿以上，但2011年就下去了，到最近又起来了，到今年上半年整个境外投资规模已经突破了4000亿美金。

      我们再来看一下境外投资中的两个细项，一个是QDII，一格式港股通。QDII在2015年以前的增长幅度都不是很大，但在2015年突然起来了，后面会讲为什么。2016年、2017年基本上没有批过新的QDII额度，额度用光了之后就卡在高位。2016年、2017年新的境外投资的增量来自港股通。以上是总体的一个情况。

三、境外证券投资的特点

      现在试图来总结一下这个过程的特点。首先，中国境外证券投资是有一个有管理的试点过程。第一，它有资格审批和额度管理。所有的境外投资机构首先要批一个资格，再去获取一个的额度。从宏观层面来讲，风险是可控的。此外，QD的额度是可以转让的，最高价格可达3%-4%，现在也可以到2%-2.5%。第二，它的创新和试点是非常小心谨慎的。我刚刚讲到一些地方性的境外投资试点，比如QDII是深圳前海推出的，之后不行了就赶紧叫停，可以说是非常小心谨慎。第三，整个政策的放开过程是渐进可控的，从刚才的路线图就可以看出。第四，投资逐步试水。对很多从事境外投资的金融机构来讲，投资也是非常渐进的，比如一开始先拿着一定的额度去开展，后来扩大额度，后来就是沪港通、深港通，在整个保险资产配置中的比例进一步提高。第二个特点就是投资的冷热与境内外资本市场的相对表现有关。比如，2015年的时候中国A股暴涨，当时美股和港股也不错，有一定的投资价值，但是大家由于本土偏见并不看好。另外一个就是债券投资，在中美10年期国债收益率的比较中可以看到，早在2014年的时候，二者利差达到最高峰，当时正好是境外资金通过QFII投资中国的债券市场，而现在又反过来了，中国资金投资境外债券市场。第三个特点就是投资的增减与人民币升贬值的预期有关。有升值预期的时候，大家不愿往外走；有贬值预期的时候，大家抢着往外走。

四、对境外证券投资的展望

      最后，谈一谈展望。第一个展望就是，境外投资的趋势是不可扭转的，是会进一步扩大的。这里以日本统计数据为例，因为日本的境外资产在全球是最多的，日本也在80年代资产泡沫高峰的时候就及时进行了海外布局，所以现在日本整个海外投资收益占其GDP的4%。这应该是境外投资中的一个比较经典的案例，值得大家研究。中国现在目前境外投资结构与日本相比，日本8.53万亿里55%是证券投资，而中国现在的6.65万亿美元的境外资产里只有5%是证券投资。另外，伴随着人民币国际化进程的加快，境外投资的步伐也会加快，紧跟着中国企业走出去的步伐，比如，一带一路的开展。再者，海外投资实际上与中资金融机构在海外的布局和成长是同步的。1997年，买方机构基本都是外资，而2017年以后，在香港做IPO发行成交里只有1家是外资，9家都是中资机构。买方机构一旦做起来，对境外投资是非常有利的，因为外资机构不太了解中国进入海外资产配置和财富管理的需求。所以1997年时候，包括在2017年，个人高进，购买雷曼迷你债等，损失非常惨重；而中资机构比较了解中国客户的需求，也更加容易去做。

五、对未来的从业者的建议

      最后提一个问题，随着海外投资规模的扩大、品种的多元化，风险管理的要求可能进一步提升。这里面我没有做过太多研究，但是，就经验而言，首先你要做过一段时间的业务之后才能知道如何进行风险管理。就目前的海外投资而言，虽然我们走过了十年，但是在大资管中也只占3%左右，未来是扩大的趋势。对于各位而言，也是一个新的特点和值得研究的领域

来源：2017（第十三届）中国金融风险经理年度总论坛（11月）