一、气候变化（全球暖化） ：金融机构的风险与机会

（一）气候变化-科学

      从1850年至今全球平均温度增长了1摄氏度，虽然数据测量有不同的模型和方法，但大趋势、走向是很明显的——过去100多年以来，地球气候明显变暖。气温增长的最主要原因不是自然的，而是人为造成的。如果没有人为影响，气温变化也是有一定波动幅度的，但长期趋势的波动主要是人为的，人类活动（主要是温室气体的排放）是主要原因。如果按照这个趋势发展，全球暖化对全球影响的严重性可能是非常大的。

      如果全球30多家大银行合作，用每家的PD模型一起测算违约概率、做内部评级并比较各自的结果，专注于对过去、现在和未来气候变化测度与可变性的精准理解，那么气候风险的度量将会有很大进展。

（二）气候变化-经济

      从经济学的角度分析，气候变化的根本原因是外部性，即排放温室气体的人没有为其影响买单，受到影响的人没有得到负面影响的补偿。发电厂发电、物流、运送外卖的过程中都会排放温室气体。要解决这个问题，主要有两个方面，一是碳排放税，另一个是限额交易。全球暖化的经济学问题和经济解决方案是非常简单、明显的。

（三）气候变化-金融机构的风险和机会

      大家已经意识到气候变化是非常严重的问题，每年年初，世纪经济论坛会发布全球风险报告，至少过去三四年以来，气候变化总是在前五名，去年气候变化已变成第一名事件。从监管角度，各国央行、国际清算银行已经意识到气候变化从金融风险角度来看是非常严重的事件。

      相较于新冠肺炎的影响，气候变化的影响更长远，因为至少年底可能会有新冠肺炎疫苗。那么气候变化如何影响金融机构呢？从风险的角度，主要有两类风险，一类是自然风险；第二类风险是转型风险；这两类风险不仅对金融机构有影响，对整个金融系统稳定性也会有影响：一是更高的保险索赔，二是气候风险是系统性会导致投资组合损失，三是情绪震荡，一旦到达明斯基时刻，大家都想逃避就会太晚了；四是贷款违约。

（四）量化气候风险的金融影响

      要管理风险，必须先对其衡量。在风险中考虑气候的变化有两个步骤，第一步确定有多少自然风险暴露和转型风险暴露。确定和测量原始气候风险暴露的指标有物理气候评分、气候变化评估得分、能量转换分数。

      在风险中考虑气候变化的第二步要衡量其影响，将原始气候风险敞口得分转换为量化风险指标。具体步骤包括预测气候调整后的违约概率，针对不同场景强调违约概率，计算对信用利差、金融工具估值、VaR、经济资本的影响。在金融工具和投资组合层面量化绝对风险，量化金融工具和投资组合之间的相对风险。

      用KMV框架进行气候风险的情景分析。第一级是参考场景输入，主要分为四个场景：一是人们不采取措施的情景，二是人们遵循巴黎协议，将温度控制到两摄氏度以下，三是首先不采取措施，然后五年后积极行动，四是立即积极采取措施，而且将气温控制得非常好。情景分析的每一步都会涉及很多专业领域和不同模型，第二级是宏观经济和排放场景，第三级到第四级场景是行业、企业的增长和现金流情景，第五级是公司（金融工具）级别的风险分析。

      KMV是一个结构性框架，违约点是资不抵债，然后从违约距离映射到EDF。在这一分析过程中，通过EDF驱动因素引进气候变化，EDF驱动因素有权益、资产波动性和负债，自然风险和转型风险对这三个驱动因素都会有影响。

      来源：2020TGES系列论坛-10：资产管理与投资风险管理《气候变化（全球暖化）: 金融机构的风险与机会》演讲文稿整理

二、金融危机中的信用风险转移：神话与现实

      2008年金融危机的成因，普遍的观点包括：全球的发展失衡、房地产泡沫、次贷危机、信贷市场违约以及西方金融机构的监管松懈等。但是，我认为通过证券化和放款加转销的商业模式进行的信用风险转移，以及对金融机构监管的松懈才是危机形成的主要原因。

（一）信用风险是否真的转移

      银行在本轮金融创新中最显著的变化就是商业模式的转变，即从放款加持有模式到放款加转销模式的转变。

      我们有必要了解一下资产证券化的过程。简单地说，就是银行首先把贷款交给特殊目的机构（SPV），接着SPV将这些贷款（包括按揭贷款、信用卡贷款、汽车贷款、企业贷款等）筑成一个资金池。然后SPV对资金池产生的现金流进行信用分割和期限分割，并将这些不同风险、不同期限的证券化产品交由信用评级机构进行评级，风险最小的产品评级最高，依此类推，证券的级别随着风险的增加而降低。最后SPV再将现金流传导给投资者，不同风险偏好的投资者可根据自己的偏好选取不同级别的产品。银行通过这样一个比较简单的过程，希望将信用风险转移给投资者。

      其实很多时候银行并没有将信用风险转移出去。首先在证券化过程中，银行必须保留一部分证券化产品（比如5%-10%左右），这一般是评级最低的那一部分，也是最先受到损失的那一部分。其次，银行内部的行为缺少协调性，有些部门在做信用风险转移，而有些部门却还在购买这些产品。最后也是最重要的原因是银行并没有真的想做信用风险转移，而只是在规避监管，做监管套利。虽然在卖给投资者的过程中需要很多担保，但这些担保是作为表外资产存在的，不需要资本金，因此通过这个过程，银行可以大幅度降低资本金。然而，危机发生时，很多表外资产又重新回到了银行账户，所以许多看似被转移了的风险，最后还是回到了银行。

      另外，由于信用市场还不够发达，信用风险转移的有效性被大大削弱。

（二）危机是否为监管放松所致

      危机的发生以及各大金融机构的倒闭真的是监管放松所导致的吗？让我们来分析一下这些出了问题的金融机构，如投资银行，包括贝尔斯登和雷曼兄弟等是由美国证券交易委员会（SEC）监管的；商业银行，包括迪美银行、华盛顿互惠银行和美联银行等，也有很多监管机构对其进行监管；保险公司，如美国国际集团（AIG），更是被多个机构严格监管。我们看到，监管当局对这些金融机构的监管并不松懈，而且对资本充足率的要求也非常严格。然而，尽管大多数银行的资本充足率都满足了巴塞尔新资本协议以及美国提出的进一步提高资本金的要求，但是出现问题后，银行还是免不了“兵败如山倒”，资本金也远远不足以弥补银行的损失。

      未来的监管应该着眼于市场失灵方面，在设计监管规则时，监管者或当权者需要认识到市场参与者迟早会想办法规避监管，而且特有市场结构的失败并不等于市场的失败，在经济上遇到的问题首先需要寻求经济上的解决方法。

（三）结论

      此次危机反映了一个很基本的问题，即应该如何让金融中介更好地发挥作用。我们知道，金融最主要的作用就是将资金从富余的一方导向紧缺的一方，这个过程需要中介的参与。目前我们面临的问题就是，应当如何让中介更好地发挥作用，最大化其正面效应，而最小化其负面效应。

      首先要遵循自然法则，不要总是想着堵，水总是要往低处流的。类似的，对银行业和金融市场的监管也需要遵循信用和风险转移的法则。真正的风险转移不是由监管诱发的，用意良好但设计不佳的监管规则会阻碍信贷流程，并且损害借款人（普通大众）的利益。其次，就是应如何利用洪水为人类造福的问题。金融中介做好的话，对社会的正面效应是特别大的，所以新的监管体制应该从这方面来考虑。最后，有组织的、公平的、以竞价为基础的市场是转移风险最好的地方。总的来说，风险是不可能消失的，最终总有人要承受风险，因为没有风险就没有收益。

      来源：2009（第五届） 中国金融风险经理论坛:《金融危机中的信用风险转移：神话与现实》演讲文稿整理