经济资本模型的前世今生

王雪松  中国光大银行资金部处长 中国光大银行总行市场风险管理处副处长

      这篇讲稿针对非零售业务，主要分为两个部分，第一部分回顾信用风险组合模型的起源、理念与影响，第二部分探讨信用风险组合模型的局限性与应用现状。

      组合模型缘起于银行应对金融市场中的挑战而建立的工具，并逐步发展成为监管标准。最早的组合风险建模是JPMorgan开发的 Risk Metrics 市场风险VaR。其后，在JPMorgan的Credit Metrics和KMV的Portfoli Manager流行之后，VaR的概念扩展到了信贷组合。在90年代后期，银行业的变化使传统的风险衡量标准（如名义金额、贷款余额、投资回报率（ROA））开始显得无法与时俱进。因此，快速有效的投资组合风险衡量工具成为管理银行的必要工具。此外，计算机技术和系统集成能力的进步和银行通过衍生品建模开发所积累的复杂金融风险建模知识，使得银行具备开发出衡量投资组合风险的能力。在90年代后期，以Risk Metrics和Credit Metrics为代表的投资组合风险模型成为行业标准的风险衡量工具。监管机构理解并吸收了投资组合建模的理念，并将组合模型的要素融入《市场风险修正案》和巴塞尔协议II。

      在上世纪末、本世纪初，欧美大型银行是现代风险建模技术发展的重要贡献者。JPMorgan 开发并免费提供Risk Metrics方法，这是第一个VaR方法，影响极为深远；JPMorgan 开发并免费提供CreditMetrics方法，这是最早的信用投资组合模型之一，并最终成为Basel II ASRF的理论基础；Bankers Trust （后被Deutsche Bank收购）为复杂衍生品的先驱者之一，并开发了RAROC理念；各大行开发了基于Monte-Carlo方法衍生品风险敞口计量方法，并且基于此框架开发了CVA与Wrong way risk 的理念。现有的所有市场风险和信用风险投资组合模型都是Risk Metrics和Credit Metrics的后裔

      下面主要介绍Credit Metrics给业界带来的两个重要提示。第一个提示是使用Merton模型将无法直接分析的离散型违约行为转化为可以入手分析的连续性数学问题。离散的，不经常发生，而且看似不相关的违约事件是由某些隐含的内在因素所驱动。同时，可以使用熟知的数学方法对于这些内在因素进行分析。具体而言，违约的内在驱动因素是债务人资产价值的变化（即资产波动）。因此，分析投资组合中违约的共同行为取决于分析债务人的资产价值变化，这是一个更容易解决的问题。然后可以使用标准的和公认的量化金融理论来建立投资组合模型。因此，建立投资组合的逻辑下一步就是分析投资组合中债务人资产的关联行为。Merton的贡献是将很难归纳分析的违约行为与潜在违约动因建立联系，如此，可以将分析违约行为这样的棘手问题转化为更容易分析的数学问题。

      Credit Metrics的第二个提示是使用条件相关性的理念建立可操作的组合相关性模型。由于curse of dimensionality，试图直接描述组合内部所有的相关性的理念不具有可操作性。Credit Metrics推广的重要见解：驱动投资组合中的违约相关性的两个重要因素分别是系统性风险成分（主要由宏观经济因素组成）和不能归因于系统性风险的特定债务人风险因素（来自不同债务人的特质风险，并且彼此独立）。在投资组合建模的早期（90年代末），业内提出了许多投资组合建模框架，比如JPM自下而上的投资组合模型Credit Metrics、Credit Suisse提出的自上而下的投资组合模型Credit Risk以及麦肯锡提出的计量经济学模型Credit Portfolio View。在此之后，风险研究者进一步的研究表明，上述所有投资组合模型基本上都是基于相同的假设：在系统性因素实现的前提下，特质风险是独立的。

      最后我想探讨信用风险经济资本模型的局限性与应用现状。经济资本模型起源于银行内部资本管理需求，对于监管资本的演进具有深远影响并且已经渗透到监管资本的关键框架。但金融危机后，经济资本模型在银行内部管理的作用已经逐渐为监管指标所取代。其关键原因是，金融危机之后，监管资本成本急剧升高，因此，成为银行内部考核的主要指标。相对于经济资本的虚拟类指标，监管指标是真金白银。

      同时，诸多非风险类的指标如标准法RWA、SLR、GSIB日益重要，并逐渐成为银行考核业务部门甚至交易层面的指标。同时，现有经济资本模型框架具有若干理论与实践上的缺陷，需要与时俱进适应现代银行的管理要求。如何解决经济资本与监管资本在产品内的差异？通常经济模型对于子组合与交易层面的风险基于在1年的风险期限时点的评估，但银行领导对于风险的评估应该基于交易到期之前的总体评估，经济资本模型如何反映银行领导的风险偏好？在债项层面，经济资本对于债项的评估通常基于债项在极短尾部情景的分析。但是，仅仅使用尾部风险对于贷款进行定价是否合理？凯恩斯说过： in the long run, we are all dead, so what’s the point of looking at tail only? 从实用性角度来讲，经济资本模型对于复杂产品，比如衍生品、回购逆回购、margin lending 的刻画能力欠缺。鉴于计算能力的局限，经济资本模型通常无法描述衍生品风险敞口对于市场的依赖性以及风险敞口的term structure

      经济资本模型的未来。Basel IV将进一步削减监管资本计算中内部模型的范围。因此，可以想象在未来，银行有可能会再次使用内部模型进行绩效考核或产品定价。但是，开发革新性的模型理念要面对极为繁琐、困难的模型验证挑战。银行是否会投入人力物力尚难预测。近期内经济资本将无法取代监管资本。同时，经济资本模型2.0需要解决与监管资本的相容性问题，并且能够在产品层面对于产品的内在风险具有更准确的描述。

来源：2020（第十六届）中国金融风险经理年度总论坛（11月）